杨晨读研报0126:铝事春秋

发布时间:2021-01-26 文章来源:量学大讲堂

云铝股份,偏安于云贵高原的有色之花,即将迎来爆发。
 无论是资源禀赋还是地理空间,云铝都只能说一般般,国企身份在大扩张中也没讨着任何好处,中国铝市大发展的历史长河,云铝扮演的是小角色。供给侧改革骤变,中铝携产能指标入主,云南丰沛水电增色,云铝18-22年持续跨越发展,并借助全球电解铝周期供给短缺的窗口期,在21-25年云铝电解利润将持续高企,上市公司利润激增。天地人和,云铝绽放,业绩稳增,行业收益,股票上移。云铝股份,小市值、大发展、高利润,有望绽放的“高原之花“”。现价6.8元,22年估值17.1,目标空间更大,很具成长的投资。 


图1:2019-2020年云铝走势图(周线)

 供给侧改革终结全球电解铝过剩
     2000年始,中国电解铝产能开启无序扩张,国际铝业的梦魇,LME铝价被长期压制而持续低迷。2017年,中国供给侧改革出台,电解铝产能天花板为设定在4600万吨。滞后产能与历史库存依旧压制(2015-2020年全球电解铝每年都短缺100万吨,前文有述),铝价在低迷中缓慢消化着市场压力。2020年新冠来临,但市场需求韧劲,库存大消耗后铝价暴涨,高利润激增最后一批产能的投产。遥看未来,低迷的库存,枯竭的产能,依稀铝行业20年大过剩将终结,好像20年是周期拐点,静待1季度的市场确认。 
电解铝进入高利润周期
     2020年铝价暴起,电解利润从-2000到+4000,5-8月巨量进口,新冠错愕中,市场异常却很真实,电解铝行业已经五个月高利润了,假设20年大过剩真的终结了,那对铝行业股票就是大机会。我们预期,电解铝高利润能持续3-5年。


图2:铝库存 1、供给侧改革是关键2017年供给侧改革,中国电解铝扩张戛然而止。独特的高能耗行业属性,世界其他国家短期内缺乏扩张可能,预期21-25年铝价长期偏高以压制需求,供给侧是我们对行业发展的时间判断之关键。从国内供给侧改革的钢铁、水泥、玻璃等关联行业发展来看,产能约束自然带来超高利润周期且可持续,电解铝行业自不例外,只是供给侧改革的成效滞后罢了。 2、氧化铝过剩突显电解暴利有色品种中,只有电解铝是能源密集型产业,其他都是资源密集型产业。过往20年中国电解铝扩张过快,导致氧化铝持续供给偏紧,行业利润偏向氧化铝,LME铝价高点也与氧化铝高点一一相应。铝土矿供给宽裕、氧化铝大化学工业,2017年供给侧意外打断电解铝扩张,而国际氧化铝惯性扩张仍在延续,20年全球氧化铝开启长周期的过剩(核心是中国企业的大规模扩张),未来铝行业利润自然更多偏向电解,物极必反。
理想:1.93吨氧化铝+13500综合电耗+其他=1吨电解铝;2018年1季度氧化铝3200电解铝14200利润-800;2019年4季度氧化铝2600电解铝14000利润300;2020年1季度氧化铝2400电解铝15000利润2000。
预计:2022年全年度氧化铝2600电解铝17500利润4000。 


图3:2017-2020年电解利润 铝价上涨,氧化铝价格低迷,正反两因素共同向促成电解利润空间的扩大。(与当前钢铁行业恰好相反,铝行业---原材料弱,产成品强,高利润;钢铁---原材料强,产成品弱,低利润),供给侧改革停滞中国扩张步伐,全球电解铝供给趋紧,而氧化铝行业过剩可持续,未来3-5年铝市场的电解高利润是可预期的)     
云铝----估值飞天 云铝崛起有两点:1、中铝入主(云冶划入中铝,获取中铝在云南的大规模投资),更关键是带来产能指标(仅仅靠钱是买不着的,况云铝也没钱),北方淘汰指标被中铝带入(山西化圣、山东华宇……),云铝大扩张有天生优势,恰好碰到大利润周期。2、云南清洁水电(云南水电丰富,装机容量大,电力规划可满足800万吨电解铝,包括云铝(400万吨)魏桥(200万吨)等,且都是20年逐步投产,电价0.28附近有优势,相比其他地区,清洁水电是鼓励扩张的,其他地区火电是规模限制的。 基于上述的铝行业判断,铝价上涨而氧化铝价低迷,20-25年全球电解铝将持续高利润(国际更好,人民币升值对冲部分,估计国内毛利在0-7000之间,净利润低于0,肯定有高成本企业检修减产,市场自然平衡,与过去几年钢铁行业一样),按照全球200万吨的年需求增长,短缺刺激20-22年的剩余产能投产,22-23年往后就真没新增供给,是硬缺口,如果金融冲击而囤积,实际缺口将很惊人。按照电厂+铝电解厂的3年投资周期,21年出现高价,最早24年海外才可能出现新增产能,例如温州华峰在印尼青山工业园投资100万吨电解铝)。 云铝估值:大时代,20年一遇,云铝碰上了,恰好大扩张,极具价值。产业价值:包括氧化铝部分与电解铝部分
1、2022年300万氧化铝(云南文山铝土矿,铝硅比不高,资源禀赋一般,相对沿海没优势,但产业一体化,运费低,总体过得去),按照2600均价估计10-15%毛利(12亿毛利),净利为0;
2、2022年370万吨电解铝2019年210万吨产能190万吨产量;2020年320万吨产能220万吨产量(估);2021年350万吨产能290万吨产量(估);2022年370万吨产能330万吨产量(估);
22年330万吨,17000均价(5%弹性,就是16250—17850,20年4季度均价15800左右),按4000/吨毛利来估算,就是132亿毛利(此处估算为毛利、非净利,国内电解铝成本12500以下,云铝略优,毛利4000估算宽松);扣除40亿成本(预估,财物+销售+管理+研发,20年估计27亿),即使氧化铝部分净利润为0(2600每吨,可承担些费用摊销),铝合金项目利润也不计(云铝追求一体化,所以铝加工投资很多,利润不差,但缺乏准确财务数据),云铝22年税收净利至少也在60亿以上(20-21年需适度补窟窿),核心利润就是370万吨电解铝(40%为中铝入主后扩张),恰好与涨价周期一致),与历史周期的财务指标对比,天地之差。 


图4:云铝财务数据对比(收入、利润、毛利率) 60亿利润(40%毛利,25%净利,40%净资产利润率;非常惊人,但与钢铁、玻璃、水泥等供给侧收益的关联行业来对比,数据都差不多)。估计高利润可以维持到25年,但仅仅是电解铝高利润,氧化铝是没利润的。很显然,云铝是非常幸运的,电解铝规模很庞大,且在最恰当时期大规模投产,名副其实的“高原之花”。 云铝是小市值、高成长、优业绩的高股票(20、21、22年三年电解铝规模持续扩张、电解利润持续增加)按22-24年60亿净利,35亿股本(目前31亿多,即将定增3-4亿,合计35亿股本),22年每股净利润1.71,净资产收益率30%,现金流极充裕,很不错的公司。简单估算,10倍PE(有色通常按6-20倍弹性空间,有色估值比钢铁要好,历史是,欧美也是),云铝届时净资产7-7.5元/股;利润1.71/股,10倍PE估值17.1块(6-20倍波动区间10.3-34.2),目前6.8,空间巨大。 在全球通胀的大背景下,在国内慢牛的资本环境中,长周期、高利润的云铝可以获得资本市场的更高估值。与中铝的稳健相比,云铝更具进攻弹性。20年低有色反弹,云铝跟风,目前板块整体回落中,但明显有机构入驻,暂时成交略大,需要等,缩量企稳才更真实,6.8很不错,长期估值17元,波幅空间更大。高原之花,独自绽放。
  • 选择付款方式

  • 结算信息

  • 打赏金额:¥1

展开

已有1人打赏 , 共 1学员评论

  打赏记录 查看更多
  • 会员202008153380 2021-02-17 20:02:55 3.00
  学员评论 查看更多
  • 会员202008153380 2021-02-17

    这个栏目很好,我很感兴趣。

发表评论
清除
p

量学实战特训班及网络课程由中国人民大学教育培训中心和中国人民大学出版社共同举办。本网站为量学特训班网络课程的唯一教学平台,不提供证券咨询服务。所有老师的言论仅代表个人观点,不代表主办方和量学大讲堂的立场。所有授课老师承诺遵守国家法律,包括但不限于不得代客理财,不得收费荐股,没有任何收费的QQ群,仅在本平台授课,其余皆为假冒。如有违反,欢迎举报。举报电话:400-1178-448。

  • 量学大讲堂

  • 大讲堂手机端

  • 量学

Copyright©  2017  版权所有  江西德晨清芳教育科技有限公司  赣ICP备17006574号  |  网站建设技术支持-天润顺腾