杨晨读研报0513：国际医学的故事
发布时间：2021-05-13 文章来源：量学大讲堂
“一枝刘，华商报，三宝双喜羊肉泡！”这是30年前西安城里面广为流传的一个顺口溜，说的是那时火热的一个保健品品牌“一枝刘”。这个保健品背后的男人叫刘建申，擅长讲故事，在宣传方面颇有天赋，上世纪90年代通过保健品迅速发家。通过连续资本运作，刘建申现已成为上市公司国际医学的实际控制人，近期又带领国际医学杀入生殖医学赛道。旧的故事已经远去，新的故事才刚刚开始。
上个月，公募一哥张坤今年第一次调研,就选择了国际医学。张坤去国际医学调研了啥？这家版图不断扩张的西北民营医疗机构又有多少干货呢？
近期，医药医疗赛道明显企稳，尤其是细分医美赛道，更是“如日中天”。
综合医院概念在A股还是稀缺资源，虽然，益佰制药、复星医药等旗下也有综合医院，但主业专注于综合医院的目前只有一个，就是国际医学（ 000516.SZ ），而且还是三甲。近日国际医学人气逐渐活跃，股价不断被推高。
国际医学近期走势图
会讲故事的刘建申这次能不能把国际医学的“新故事”做成现实？市值404亿的国际医学未来是走成“小而美”，还是“小而妖”？
市场上的各路投资人都在密切关注着。
01 “一枝刘”名声大噪，祖上曾为慈禧问诊？38岁以“神医”起家，之后建立西安高新医院、“掌舵”陕解放、后又将西安高新医院注入上市公司、出售开元百货资产、同时筹建西安国际医学中心……国际医学创始人刘建申的创业历程颇为传奇。先从他的“祖传神药”说起。上世纪90年代，得益于省级卫生行政部门对“药健字”批号拥有审批权，一大批保健品在咸阳诞生，这里一度被誉为“中国保健品之都”。其中，尤以缔造“百病可愈的505神功元气袋”神话的来辉武最为出名。在那个医药保健大行其道的黄金时代，咸阳走出的另一位风云人物“神针”赵步长，其发家史亦是传奇。除了“神袋”、“神针”外，咸阳还有“神刀”张朝堂、“神脉”冯武臣和“神医”张学文，在当时被称为咸阳“五神”。可别小瞧了这“五神”，他们不仅带动了咸阳保健事业的发展，某种程度上来说，也让更多人琢磨出味来：哦，原来钱这么好挣！咸阳群“神”乱舞，西安城里的大仙们可坐不住了。个头不高、面容清瘦的刘建申，也顺势闯了进来。据媒体报道，刘建申靠着祖传秘制药方起家。其祖上曾为慈禧问诊，后被赐“一枝刘”称号。1983年成立古城保健实验研究所，当起了副所长，在家传药方的基础上，刘建申研发了几种外敷药物，譬如“三痹热宝”和“寿世健身袋”，以内病外治的原理，防病治病。后来，颇具胆识的刘建申，卖掉了几项专利权和房产。拿着东拼西凑的50万元，于1988年，创办了西安市健身保健品厂。一时间，“一支刘”如日中天，成了西安城里最响亮的品牌，当时坊间还流传一个顺口溜：一枝刘，华商报，三宝双喜羊肉泡。刘建申极擅长讲故事，在宣传方面颇有天赋。
这段摘自1991年某报纸，是“一枝刘”做的一个推广宣传，故事素材颇具猎奇色彩，“慈禧太后”、“祖传秘方”、“家族秘史”，这些关键词组合在一起，稍加润色，就是一部跌宕起伏的电视剧脚本。实际上，就是一篇产品软文。1994年，38岁的刘建申成立西安一枝刘集团，将商业触角伸向海外，建立了美国“一枝刘”国际有限公司、美国众生国际有限公司等，赚的盆满钵盈。那时候的保健品赚钱有多块，看看史玉柱发家史就知道了。1998年，身无分文的史玉柱向朋友借了50万元来运作老白金，2000年脑白金便创下了13亿的销售额。保健品的暴利让刘建申快速完成原始资本积累。
02 杀入辅助生殖蓝海2000年后，很多“神医”相继沉寂，保健品不断受到监管，刘建申转战医院和百货零售。“摇身一变” 成为上市公司陕解放的大股东。2002年5月，刘建申通过成立西安高新医院有限公司以每股2.8元的价格接下3100万陕解放的法人股，2003年8月继续加注陕解放成为第一大股东，同时陕解放的国有股东西安财政局因为体制变更要求从陕解放退出。于是，刘建申就成为陕解放实际控制人，同年6月西安高新医院也筹备成立，并于2003年正式开门营业。2009年西安高新医院获批成为中国第一家社会办医三级甲等医院。2007年，上市公司由“陕西解放百货”改名为“西安开元控股”，零售主业虽未变化，但已经是竞争激烈、江河日下的状态，公司顺带从事了一些股权投资业务，期望寻找新的利润增长点。2011年，大股东西安高新医院在体外一直运营的医疗业务，通过收购的方式注入了上市公司体内，公司变成“医疗+零售”双主业发展。2015年，公司名称由原来的“西安开元投资集团股份有限公司”更名为“西安国际医学投资股份有限公司”，表明彻底转型医疗。一连串的操作，使上市公司业务模式由“零售”变为“零售+医疗”，再进化为现在纯正的“医疗服务”， 成为A股目前唯一一家综合性三甲医院。随后，国际医学的医疗版图逐渐扩大，下属分支医院越开越多。中心医院于2019年9月25日开诊，开诊后，医院门诊、住院人数持续高速增长，仅1年，日门诊量已突破1600人次。高新医院2019年门、急诊人次突破100万，出院人次突破4.3万，实现收入8.26亿元，净利润1.17亿元，较18年均有较大增长。高新医院二期项目于2020年12月15日正式投入运营。由于三甲医疗场所的稀缺与本身的客户基础，预计高新医院一到两年内实现满负荷运行。商洛新院区于今年3月28日投入使用，成为商洛地区最有竞争力的三甲医院。当然，最吸引外界的莫过于公司展开的辅助生殖业务。这也吸引了公募一哥张坤的调研。公司生殖医学中心2018年年底获得陕西省卫健委准入，运行超一年，先期展开人工授精业务，1年试运行期结束，公司已按规定提交IVF业务申报并等待复审验收。
目前全陕西省只有5家辅助生殖机构具有IVF（体外受精联合胚胎移植技术）资质，并全部为公立医疗机构，如果医院能获取资格，将成为陕西第一家取得IVF资格的民营机构。
有人口学专家指出，中国受到各方面因素的影响，生育率持续降低，这其中除了经济条件因素外，生理因素也是其中的重要一项，因此辅助生殖技术在中国长期以来都具有非常大的市场空间。有数据显示，全国不孕不育率12%-15%，患者人数超过7000万，其中20%需要人工辅助生殖干预，预计中国存量潜在受众约1400万人， 目前我国辅助生殖技术的渗透率仅为7%，远低于美国的30%， 辅助生殖长期市场空间在千亿规模以上。根据统计，2014年至2018年我国辅助生殖市场规模从37亿美元上升到48亿美元，5年CAGR为15.8%，预计19-23年5年CAGR将达到14.5%。
2018年中国辅助生殖技术渗透率仅7%，IVF技术单周期价格3-5万元，对比美国都有3倍左右差距。随着不孕率继续上行、手术支付水平提升等因素驱动，行业具备量价齐升的坚实逻辑，参考老龄化趋势领先中国30年的日本经验以及中国巨大的人口基数，中国辅助生殖长期市场空间打开。所以说，国内辅助生殖市场仍是蓝海。东吴证券的一份研报指出，“近年来，辅助生殖行业准入牌照审批标准及审批周期明显提高，行业后进入者发展受限。辅助生殖行业牌照较为稀缺，顶尖公立医院供不应求，等位时间较长。而民营行业龙头凭借先进技术、突出的品牌力等优势有望扩大份额。”03 护城河有多宽？国际医学还有多少干货？对于医疗行业，尤其是高端医院来讲，医疗设备及人才储备是护城河。国际医学的硬件，在国内是比较先进的。公司率先引入了西门子超高端skyra 3.0T术中磁共振系统，syngo虚拟座舱、车载CT等设备。2020年11月，西安国际医学中心医院分别获得 “质子放射治疗系统”配置许可、“高端放射治疗设备（X 线立体定向 放射治疗系统 Cyber Knife）”配置许可。“质子放射治疗系统”具有稀缺性，是癌症医疗设备的顶级配置，一般省级公立大三甲也没有，据说治疗一个疗程费用20-30万。比设备更重要的是人才的吸纳，国际医学抓住了当地部队医院改制机会，引入了大量专家军医，因此医疗团队优势突出。在招揽人才和留住人才上，民营医院的确是存在较大的优势。例如通策医疗在西安建立的西安存济医学中心，涵盖口腔、眼科、妇产三家专科医院，也是从部队医院引入了大量专家，水平可能比杭州总部都高。可见体制内精英很多，只是得不到施展的空间。说到留人才，还得股权激励，这是医院留住优秀人才的大杀器。2019年公司回购了总股本2.17%的股票（价格4.7-6.3元/股），拟全部用于实施股权激励计划。2021年3月22日，公司发布国际医学2021年限制性股票激励计划（草案），拟向571名公司董事、高级管理人员及公司董事会认为应当激励的核心技术（业务）人员、其他管理骨干授予不超过35,299,176股限制性股票，约占公司股本总额的1.55%，股票授予价格为5.86元/股。对此，太平洋证券最新研究报告称，公司股权激励计划落地，将夯实医疗人才优势。具体来看，以当日收盘价计算，平均每人被授予的股票市值将超过73万元人民币，35,299,176股限制性股票的授予将对现有医疗专家和业务骨干实现有效激励。另一方面，除此次拿出的35,299,176股外，公司回购账户中仍有7,642,253股，约占现有回购账户总股数的17.80%，相信后续仍有重量级的医疗专家和业务骨干充实到公司队伍中来，继续提升公司人才优势，拓宽护城河。
04 “新故事”刚开始，“一枝刘”能讲好它吗？医院的不断扩建， 床位数的增加是公司未来业绩增长的底层逻辑。有研究机构对国际医学旗下各医院的床位进行了梳理：高新医院，去年底床位数已从808张扩增至1500张。国际医学中心医院， 规划最大床位5037张，现仅开放1500张。国际医学商洛医院，现为综合性二甲医院，床位设置500张，新院2021年已经投入使用，成为商洛地区最有竞争力的三甲医院，最大床位数1800张。国际医学康复医院，预计2022年投入使用，设计床位3600张，内设妇女儿童医院、骨科医院和康复、中医老年病医院等。从远景的市值空间来看，国盛证券认为，以公司的12000多张床位有望贡献100万的平均单床产出以及15%左右的净利率，对应120亿收入、18亿净利润，参考目前医疗服务行业整体的市盈率，以6倍PS、40倍PE计算则是对应720亿市值。此外，辅助生殖的40000个周期的规划产能，将在未来3-5年内逐步释放。在近日的调研中，国际医学介绍了辅助生殖项目发展的情况，称辅助生殖医学项目于2019年初获得卫生主管部门批准后，开始为期一年的试运行，目前夫精人工授精业务已通过验收正式运行，待获得卫生主管部门批复后将启动试运行IVF业务，未来将积极与卫生主管部门进行沟通，以加快项目验收相关的各项工作。当下，卖方对国际医学远景市值看到720亿元，一些知名买方机构开始调研，公司近日人气逐渐活跃，股价不断推高。但需要注意， 综合医院承担的社会责任比较大， 有高毛利科室，也有低毛利科室，会相互抵消， 所以整体盈利能力可能不如一些民营眼科、口腔机构。同时，医院是个慢生意，未来业绩释放是一个长期过程，投资者需要长期跟踪医院接诊量及运营效率。上世纪保健品赚取暴利的“旧故事”已经远去。
会讲故事的刘建申能不能把国际医学的“新故事”做成现实？市值320亿的国际医学未来是走成“小而美”，还是“小而妖”？市场上的各路投资人都在密切关注着。
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系统思维 2021-05-14
谢谢杨老师分析的那么透彻！
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会员201911023633 2018-07-27
请姚工讲讲RSI和OBV
谢谢
